Холдинг Азовмаш

Мариупольские минимизаторы

В этом материале мы продолжаем анализировать машиностроительную отрасль Украины. По нашим оценкам, этот сектор будет одним из наиболее привлекательных для инвестирования все следующие 12 месяцев. Рассмотрим ведущую компанию тяжелого машиностроения – холдинг «Азовмаш», и, в частности, два его предприятия, акции которых торгуются в ПФТС: ОАО «Азовобщемаш» и ОАО «Мариупольский завод тяжелого машиностроения».

В последние годы машиностроение демонстрирует рост производства. По данным Госкомстата, в 2006 г. выпуск продукции в отрасли увеличился на 11,8% (третий показатель в промышленности), в 2010 г. темпы роста ускорились до 28,6% (лидирующий показатель среди отраслей промышленности), а в первом полугодии 2011?го этот показатель составил 29,3%.

В структуре украинского экспорта продукция машиностроения занимает второе место. Ее доля в товарном экспорте из Украины по итогам января-мая – 16,4% (второй показатель после металлургической продукции).

До недавнего времени «Азовмашем» через Украинскую промышленно-транспортную компанию (УПТК) владели три собственника: Александр Савчук через Derison Holdings Ltd. – 34%, Ринат Ахметов через СКМ – 33%, Эдуард Прутник через ООО «Веспром» – 33%. УПТК владеет долей в уставном капитале «Азовмаша» 50%-1 акция, остальная доля (50%+1) – у Фонда госимущества. Кроме того, половина госдоли находится в управлении УПТК, что делает последнюю де-факто хозяином холдинга. Во всех его предприятиях «Азовмаш» владеет долей более 50%, однако в «Азовобщемаше» она составляет 26,2%. Это привело к тому, что в данном предприятии УПТК имеет консолидированно, напрямую, через оффшор и холдинг приблизительно 60%-ный пакет (схема). О наличии корпоративного конфликта между собственниками по поводу видения дальнейшего развития бизнеса было известно уже около года. Он разрешился 14 сентября 2010 г., когда СКМ объявила о выходе из УПТК. В конце сентября Савчук (предположительно через Derison) учредил Мариупольскую инвестиционную группу, которая сначала выкупила долю СКМ, а затем (5 октября) и долю «Веспрома». Таким образом, Александр Савчук стал единоличным собственником всей структуры вместе с аффилированными предприятиями и главным претендентом на выкуп госдоли. В «Азовобщемаше» осталась косвенная доля СКМ – 18,4% – через Донгорбанк. Однако после ухода Ахметова из УПТК, скорее всего, он продаст и эту долю, поскольку в ней нет особого смысла. Происшедшие изменения в структуре собственности можно оценить весьма позитивно, поскольку прекращение корпоративного конфликта и единоличное владение больше мотивируют собственника к интенсификации развития бизнеса в долгосрочной перспективе. То есть следует ожидать роста рыночной капитализации компании и ее цены.

В холдинг также входят Мариупольский термический завод, специализирующийся на предоставлении услуг по вводу в эксплуатацию оборудования для металлургических заводов, ТЭС, АЭС и т.п., «Азовэлектросталь», которая производит стальные отливки, слитки и поковки для дальнейшей обработки на предприятиях холдинга, а также ГСКТИ – проектный институт, занимающийся разработкой конструкторской и технической документации.

Ассортимент продукции, производимой предприятиями холдинга, достаточно широк и включает в себя продукцию вагоностроения (цистерны, крытые вагоны, полувагоны и вагоны-хопперы), горнорудное оборудование, оборудование для металлургического производства, подъемно-транспортное оборудование и т.д. В то же время основной специализацией компании является выпуск железнодорожных вагонов.

Главные факторы роста объемов производства продукции вагоностроения – дефицит парка грузовых вагонов в Украине и России, значительный износ существующего подвижного состава. Принятие «Укрзалізницей» и Российскими железными дорогами соответствующих программ позволит увеличить загрузку мощностей по производству вагонов. Так, «Укрзалізниця» в первом полугодии инвестировала в обновление подвижного состава около 2 млрд. грн. (среди прочей техники государственный монополист приобрел и 379 грузовых вагонов). До конца года Государственная администрация железнодорожного транспорта планирует дополнительно приобрести более 1000 полувагонов.

В этом году Российские железные дороги намерены направить на обновление подвижного состава 53 млрд. руб. (свыше $2 млрд.). При этом будет приобретено более 11,4 тыс. грузовых вагонов. Кроме того, в проекте стратегии развития железнодорожного транспорта в РФ до 2030 г. предусматривается привлечение инвестиций в расширение сети железных дорог, а также в обновление и увеличение парка подвижного состава. Это позволит обеспечить высокий спрос на продукцию вагоностроительных предприятий (в том числе в Украине).

Таким образом, можно с уверенностью сказать, что в средне- и долгосрочной перспективе спрос на продукцию «Азовобщемаша» и Мариупольского завода тяжелого машиностроения возрастет. Дополнительными спросообразующими факторами являются проводимый украинскими металлургическими комбинатами ремонт и модернизация производственных мощностей.

Обратим внимание и на ряд факторов, негативно влияющих на оценку акций «Азовобщемаша» и «Мариупольтяжмаша». Прежде всего следует упомянуть о широком использовании схем трансфертного ценообразования при продаже продукции холдинга. Это предположение подтверждается, во-первых, низкими показателями рентабельности обеих компаний, которые значительно хуже средних по сектору, а во-вторых, различиями в географии поставок продукции. Согласно обнародованным отчетам, около 70% продукции «Азовобщемаша» и «Мариупольтяжмаша» реализуется в Украине, тогда как пресс-служба холдинга «Азовмаш» неоднократно указывала, что экспортные поставки продукции составляют более 70% продаж компании. Вместе с тем нельзя не обратить внимания на крайне низкую рентабельность предприятий, входящих в ХК «Азовмаш», которая обусловлена активным применением механизмов трансфертного ценообразования. Дело в том, что на всех предприятиях холдинга действует классическая схема трансфертного ценообразования через ЗАО «Торговый дом «Азовобщемаш». На конец прошлого года его нераспределенная прибыль (173,24 млн. грн.) при мизерном уставном капитале (55,3 тыс. грн.) была не намного меньше, чем суммарная капитализированная прибыль «Мариупольтяжмаша» и «Азовобщемаша».

В ближайшие годы Мариупольская инвестгруппа, вероятно, не откажется от политики вывода прибыли на родственные структуры, поэтому существенного роста рентабельности «Азовобщемаша» и «Мариупольтяжмаша» в скором времени ожидать не стоит.

С другой стороны, в сравнении с украинскими аналогами по мультипликаторам EV/S, P/S акции «Азовобщемаша» оценены справедливо, а его собрата по холдингу недооценены.

Поэтому мы рекомендуем покупать акции «Мариупольтяжмаша» с целевой ценой 90 грн. и держать акции «Азовобщемаша».

Другие материалы в этой категории: « Генералы марганцевых карьеров

Оставьте свой комментарий

0
правилами и условиями.

Комментарии

  • Комментарии не найдены